债券小牛市进入下半场牛

本周交易所债券市场在经历上半周的平台整理后，周四再次发力上攻，在整体上保持了上攻态势。其中如指数、指均再次刷新冲高记录；企债虽然没有创新高，但也攻占并站稳在125.7点之上；指近日放量而且日振幅处在较小的范围内，周四也有启动上升迹象。因此我们认为，目前债券市场在前段平台整理后，消化部分浮动筹码后暗暗发力，保持了向上趋势。

上半年 转债品种方面，近期博汇转债、中海转债、恒丰转债、同仁转债、中行转债、重工转债、久立转债等走势较强，成为债市中的亮点之一。上周以来，沪深股市出现连续放量上涨，交易所市场随之水涨船高。随着经济触底回升，市场风险偏好提升，大类资产轮换使权益资产及转债受益。短期内转债市场有望延续强势，但对于转债中长期上升空间市场仍有着较大分歧，导致转债行情涨跌不一。

近期市场有关风险问题再次被媒体提及，确实有个别债务违约事件发生的可能性渐行渐近，一方面是市场逐步发展和完善的要求，另一方面也与目前的政策指导思想密切相关。在总体宽松环境下，有保有压、定向调节的政策基调仍然存在，对已经明确产能过剩需淘汰或者杠杆增长过快面临去杠杆压力的部分行业，定向支持仍在下降，行业景气度或继续下滑，而其中运营能力较差、规模较小、资源腾挪能力不强的个别企业，将面临较大的淘汰风险，从而可能导致债务违约个例的出现。但我们认为，信用债配置价值仍然显著，除了风险可控、市场偏好上升外，信用债的高也保证其较好的配置价值。当前尽管信用债信用利差收窄空间已经较为有限，但收益率绝对水平仍处于历史偏高的状态，在较高的安全边际保护下，即使不考虑资本利得收入，仅配置收益仍较为可观。须加强对个券的筛查，回避部分经营状况较差的发行主体，以免踏响个券违约地雷。

从上半年一系列经济数据显示，我国经济基本面向好，下半年经济企稳回升是大概率事件。与此同时，继续实行稳健的货币政策，并通过定向降准、再贷款、PSL等一系列“微刺激”措施向实体经济“输血”，在公开市场上更连续实现净投放。这些措施使得市场利率维持在相对低的水平，流动性也较为充裕。随着微刺激政策逐步出台，经济下行幅度会有所减缓。货币政策层面，未来仍有进一步放松的空间。在经济增长仍处于弱势、持续低位、货币政策或进一步宽松的大背景下，债券牛市进程仍可能继续。在资金方面，本周正值月末，资金面甚至没有出现预期中的紧张局面，多期限利率连续走低。7月30日，间同业拆放利率(Shibor)仅7天品种和1月品种分别小幅上扬0.7和0.3个基点，收于3.91%和4.14%，隔夜品种继续下行0.01个基点至3.25%，14天品种下跌7.5个基点至4.53%。去年月末经常出现的跨月资金紧张，利率大幅上升的情况并没有出现。此前有市场人士认为，资金面是影响短期债券市场行情的主要因素，新股集中申购引发的流动性冲击兑现，打压做多情绪不足为奇。尽管期价出现下跌，但是从交投上看，市场并未出现恐慌情绪，债券市场也未因资金“失血”而出现大跌。

虽然在稳增长政策支持下经济有望环比改善，但下行压力不会完全消失，政策本身利好改变周期下行趋势还需要过程，基本面仍然对债市构成一定支撑。对于资金面，我们认为宽松的货币政策和较低的资金利率仍然可以期待，后续货币政策仍然有放松的空间，放松力度取决于经济增速与政策目标之间的差距。所以，整体来看，债券市场的小牛市并没有走完，而是进入了下半场，这个下半场可能还要走很久。