地产行业指标持续改善荐股了

地产：行业指标持续改善 荐6股 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

■毛利率下行、净利率维持，业绩成长性仍优。2016年1- 季度，房地产板块实现营业收入9106亿元，同比+ 6. %。板块实现净利润842亿元，同比+ 5%。板块收益质量有所提升，其中板块投资收益增2.8%，非经常性损益占净利润的比例下滑至25%；同时由于结算项目中合作比例提升，因此住宅公司少数股东损益占比提高至19.4%。板块整体毛利率29.4%，行业毛利下滑趋势仍持续，但净利率仍然维持，同时地产龙头（大市值公司）盈利水平更稳健。国企与民企毛利水平分化，净利率仍然维持较高水平。2016年1- 季度国企上市公司毛利率维持得更好，反应了在土地资产价格快速上升的背景下，国企上市公司更容易以较合理的价格获取土地资源。三季度高毛利企业比例有所减少，前三季度结算毛利是前期行业景气度低潮阶段的滞后反映，今年地产市场销售量或质均有大幅回升，随着明后年进入结算阶段，毛利预计会提升。

■高弹性的园区板块及永续现金流概念的商业地产板块值得关注。传统住宅龙头陆续参与产业园区、物流地产等新兴业态布局，1- 季度区地产实现扣非后净利润增长1.6倍，弹性凸显。

而商业地产近4年的毛利率平均水平高达40%，净利率18.70%，远高于其他板块。板块整体分红比率（年度分红/净利率）有逐步提高的趋势，行业“现金牛”的特征逐步显现，其中商业地产板块2016年初至今累计分红/2015净利润的比率高达 5.8%，达到近年以来的最高水平。

但恰似不少人因羊有膻味而喝不惯羊汤、吃不惯羊肉 ■补货力度下降，现金占比大幅增加，持币观望倾向显现。三季度板块整体存货规模为 .52万亿元，同比+16.2%，房企补存货速度放缓；板块整体周转速度大幅提升，其中住宅地产2016年Q 存货周转天数为1462天（前值为1941天）。推盘力度有所加大，预收款占资产规模比例增加。板块三季度预收款规模同比+ 4%，增速稍有回落，但预收款占资产总额比例提高，房企在三季度市场景气的窗口期加大了推盘力度；销售金额大幅增加，在手现金同比增50%。

三季度累计所有住宅类上市公司销售现金收入1.04万亿（+47.7%），板块整体在手现金余额8176亿元（+50%），已经连续两年大幅攀升；现金比率和速动比率提高，房企持币倾向增加。9月末板块整体在手现金占总资产的1 .6%（前值11.2%）；房企现金比率较上年同期提高，同时存货占比下降，因此速动比率和现金比率均有提高，持币观望倾向显现。

■公开市场融资比例继续体提升，融资成本再降的空间不如前。三季度上市公司继续利用货币及再融资的政策环境宽松的窗口期，逐步以公开市场融资替换高成本银行债务。其中地产板块发行债券收到的现金流同比增长69.7%，吸收投资收到的现金（再融资的现金流入）同比增长99.4%。近一年以来货币宽松的环境导致房企分母端融资成本大幅下降，微观层面上直接提高了地产项目估值水平(增加了净现值为正的项目)，从宏观层面上体现为房地产开发投资增速回升。但随着下半年货币宽松对地产投资的边际效用将会进一步减弱，龙头房企资金成本进一步下降的空间也不如前，微观上地产板块整体持币倾向继续增加，开发投资意愿将会降低。

■板块杠杆水平大幅下降，风险偏好降低，整体风险得到释放。三季度地产板块整体资产负债率（剔除绿地）为75. %（前值74.9%），同比略升0.4个百分点，净负债率（剔除绿地）降至77.6%（前值97.5%）；由于货币资金比例大幅增加，本期板块整体短期偿债倍数大幅上升至1.77（前值1.05），地产企业杠杆风险大大缓解。

■板块低估值、高增长的属性显现，RNAV折价有增无减。三季度地产板块业绩增速远高于A股整体，典型企业RNAV折价依旧在 %左右。与其他行业板块横向对比排名靠前，但地产PE（最新TTM）则处于较低位置。地产板块指数与沪深 00指数比较，2002年-2009年地产板块指数大部分时间跑输沪深 00，并无持续为正的超额收益。大盘指数在2015年牛市并无超越2007年的高点，但地产指数却破了新高，虽然行业在2010年越过了景气的高点，但板块指数持续的超额收益却在2012年后出现，与市场的认知有所不同，14年以来板块相对于沪深 00的溢价率在不断提高。

■投资建议：从今年三季报看地产板块营收、业绩、现金、负债都有明显改善，好于市场预期，结合全年较高的销售增速，地产板块是难得的低估值高增长的行业，调控的短期因素市场应有充分预期，因为我们认为整体依旧不悲观，重点关注：低估龙头及业绩超越：招商蛇口和新湖中宝；汇率贬值及北京环球影城建设：中国武夷和北京城建；国企改革和举牌概念：京能置业和中房地产。

■风险提示：超预期的政策调控