联合证券结构性的反弹结构性的机会覆盖

联合证券：结构性的反弹 结构性的机会 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

事件策略研究员穆启国发布本周策略观点，暨对近期市场的看法和行业配置观点。

“五年时间 会议内容概要一、市场分析：反弹有望持续货币政策调控进入观察期经济内外环境的不确定性使得货币政策调控逐步进入效果观察期。央票利率一定程度反映了政策意图，七天回购利率一定程度上代表资金紧张程度。回购利率的快速上升说明流动性偏紧，而央票利率维持稳定表明了货币政策的维稳意图。

从通胀压力来看，大宗商品价格的下跌使得PPI环比上升压力回落,国务院严厉打击囤积居奇和哄抬农产品价格等行为，CPI压力将有所减轻。从市场资金来看，商业银行存款的充裕程度已经在4月开始下滑，扣除财政存款之后的新增存款与新增贷款之差快速下降，3月份超过了1万亿，4月份仅有644亿人民币。

鉴于流动性已经偏紧，通胀压力有所缓解，我们预期货币政策进入效果观察期。

中国股市情绪有所企稳，美国股市情绪依然仍向下从债券市场表现来看市场情绪，中国十年期企业债与国债利差在5月中旬达到最大，随后利差开始收窄，说明风险偏好开始改善。而美国的十年期企业债与国债利差目前仍在放大的过程中，显示风险偏好趋于谨慎。

利用行业相对收益考察市场情绪的变化，中国市场情绪开始处于平稳，美国市场情绪向下趋势明显。

从历史换手率来看，换手率的顶部和底部先于股指5个月出现，目前市场换手率处于历史低位，但是趋势性的向上还未出现。如果市场能出现一波09年上半年的反弹行情，则月度换手率至少要达到36%，对应每日成交额1800亿以上。

此前由于欧洲主权债务风险愈演愈烈，资金从新兴市场和欧元区套利走向美国，上周四出现的变化就是在于虽然美元兑欧元仍上升，但是新兴市场货币开始企稳。

5月中旬以来，市场出现积极的变化，涨停-跌停个数增多，指数出现反弹。利用涨停个股数减去跌停个股数可以反映市场情绪的乐观或悲观程度。4月份数据显示悲观情绪蔓延，指数也不断往下。统计结果表明，市场出现好转的另一个信号是每天涨停个股数减去跌停个股数达到22以上。

五月第二周开始，新开户数量出现了积极的变化，环比增长较快，显示短期市场情绪有好转的迹象。我们对股票市场的微观资金供求研究表明，股票和基金的新结构性的反弹，结构性的机会——策略专题会议纪要开户带来的新增资金是股票市场重要的资金供给来源。

市场观点与行业配置：结构性反弹本周市场反弹仍有望持续。货币政策调控逐步进入观察期，大宗商品价格回落使得PPI压力减弱，政府打击农产品投机有望抑制价格过快上涨，通胀环比压力减弱。虽然美元上行趋势未改，但新兴市场货币开始逐步企稳。

宏观调控未到放松时。总需求绝对水平较低，仍未到产出缺口之上，经济增速上升不能立即提高通胀，同样经济增速下降也不能迅速降低通胀。这样意味着中国会出现一段滞胀期。

经济增速继续回落使得消费优于周期，轻资产优于重资产公司，受益内需政策的优于受益外需政策。苹果市值超越微软说明了移动互联将逐步取代“电脑+互联”，有望掀起一波新的科技浪潮，国内的“三融合”仅仅是全球移动互联浪潮的序幕。中期看，美国欧洲经济领先指标回落将使得外需驱动的科技股超额收益下降，但基于内需的新兴产业仍需高度关注。低估值的周期性行业更多的可能是均值回归促发的阶段性机会。

二、主题投资：收入分配、新材料、淘汰落后、军工政策主题：收入分配制度改革居民收入分配制度改革已从“未雨绸缪”转变为“势在必行”。资本密集型驱动的经济增长，城市化率低于50%，资源禀赋、制度安排均是分配不公因素。

从经济增长来看，经济增长对收入分配影响是倒U形曲线，收入分配不公随着经济增长初期是扩大，然后变得稳定，最后逐步缩小。拐点的催化剂在于资本在各部门间的自由流动，降低资本的回报率，其他生产要素（如劳动力）的回报率则会上升，从而达到改善收入分配的目的。我国劳动者报酬占GDP的比重不断下降，而企业盈余和政府占比却大幅提高。从1997年到2007年，劳动者报酬占GDP的比重从53.4%下降到39.74%；企业盈余占GDP比重从21.23%上升到31.29%，而在发达国家，劳动者报酬占GDP的比重大多在50%以上。资本目前并不能在部门间自由流动，国有企业仍获得大多的资本。2009年上半年，占全国企业总数1%的国企获得全国借贷的91.2%，而民营企业仅获得8.2%。因此政策必须使得民间资本和小企业获得更多的信贷以进入国有部门的生产领域，提高劳动生产率，从经济增长层面解决分配不公。